Comment expliquer cette tendance ?
Les SIR actives dans la logistique profitent de l’émergence de plusieurs facteurs de croissance. Elles sont d’abord les bénéficiaires de l’expansion du e-commerce. Elles profitent d’autant plus de ce développement qu’elles sont présentes dans les régions les plus stratégiques telles que le Golden Triangle compris entre les ports de Rotterdam, Amsterdam et Anvers. Elles bénéficient ensuite d’une demande de plus en plus spécifique en matière d’immobilier de la part des locataires principalement actifs dans les domaines pharmaceutiques et de la grande consommation. Cela soutient le développement d’entrepôts plus adaptés aux nouveaux besoins des occupants que ceux du marché.
De son côté, le secteur du retail est victime de plusieurs facteurs. L’expansion du e-commerce en est un justement. Face à ce phénomène, les individus anticipent que les distributeurs vont fortement pâtir de ce nouveau mode de consommation. Pour notre part, nous pensons qu’il convient surtout de bien distinguer les différents types de commerce physique, tels que les magasins de centres-villes, les « shopping centers » et les « retail parks ».
Par ailleurs, les faillites de centres commerciaux aux États-Unis ont entretenu ce sentiment négatif. Ces actifs ne sont pourtant pas tout à fait comparables à leurs équivalents européens. En effet, ils sont bien plus nombreux et souvent concentrés autour de « department stores », ces derniers souffrant particulièrement de l’expansion du e-commerce. En Europe, ce sont souvent des magasins alimentaires, plus défensifs, qui jouent ce rôle de locomotive. Il faut d’ailleurs tenir compte de la qualité du portefeuille immobilier, en ce compris la localisation des biens. Elle est primordiale pour faire face aux effets du e-commerce, voire même pour en tirer profit.
Enfin, les conclusions d’analyses sur la croissance des ventes en ligne en Chine montrent que le commerce physique n’est pas voué à disparaître mais bien qu’il est amené à s’adapter. Dans ce pays où le développement de la consommation de masse est plus récent qu’en Europe, le système de ventes par internet a pris des parts de marché bien plus rapidement que chez nous. Cependant, depuis un certain temps, on observe toutefois une stagnation de son expansion autour des 30 %. Ainsi, il apparaît que les différents canaux de vente sont menés à cohabiter. Cela signifie qu’il est essentiel pour les marques de développer des concepts commerciaux qui intègrent à la fois les ventes en ligne et celles en magasins.
Tenant compte de ces éléments, il est évident que les managements de SIR ont un rôle essentiel à jouer. C’est à elles que revient d’identifier le locataire qui sera capable de tirer profit du développement du e-commerce et, pour les y aider, d’assurer une qualité maximale de leur portefeuille. Par conséquent, nous considérons que toutes les SIR actives dans le secteur du retail ne sont pas comparables. Il convient de bien comprendre les différences entre chacune d’elles afin d’identifier celles qui sont injustement sous-valorisées.
Une forte dispersion entre la prime moyenne des SIR actives dans la logistique et le retail
Dans ce contexte, on observe une forte dispersion entre la prime (écart entre le cours de bourse et la valeur intrinsèque du titre) moyenne des SIR actives dans la logistique et le retail. La logistique a même une prime moyenne qui atteint 68 %. Cela s’explique principalement par le rallye sur le titre de WDP qui continue à délivrer des résultats au-dessus des attentes des investisseurs, voire même en avance sur son ambitieux plan de croissance 2016-2020. Montea contribue également à cette performance. À ces niveaux de prix, nous pensons qu’il est important de faire attention à de potentielles survalorisations. En effet, il y a un risque que les cours de bourse des titres de ces sociétés anticipent une croissance de portefeuille qui serait supérieure à celle réalisable. Dans ce cas, l’évolution du « dividend yield » reste, selon nous, un paramètre important à analyser. Il permet de s’assurer que le rendement généré soit en adéquation avec le risque associé à la SIR. On comprend que certains investisseurs institutionnels considèrent dès lors les sociétés de logistique, en général, comme le nouveau vecteur de croissance dans l’immobilier au même titre que le fut le retail il y a quelques années.
Ce dernier enregistre une importante diminution de sa prime moyenne depuis le 1er janvier, diminuant de 32 à 14 %. Certaines SIR présentent même une décote. Ainsi, nous estimons que certains titres du secteur du commerce ont trop corrigé malgré l’environnement compliqué dans lequel ils évoluent. Par exemple, à fin septembre, le titre de Vastned Retail Belgium côte 14 % sous sa valeur intrinsèque malgré la qualité de son portefeuille. La stratégie de la SIR est en effet de concentrer ses investissements dans les centres des plus 4 principales villes du pays comme Anvers et Bruges. Malgré le e-commerce, ces derniers devraient continuer à profiter du tourisme et des consommateurs à la recherche de « shopping expérience ». Par ailleurs, alors qu’Ascencio et Retail Estates, les acteurs de référence dans les « retail parks », ont sous-performé ces 8 derniers mois, de respectivement -2 % et +1 %, nous restons convaincus qu’ils continueront à créer de la valeur dans les prochaines années. Adoptant une approche contrariante, nous estimons qu’elles sont attractivement valorisées.
Qu’en est-il des autres secteurs ?
Entre ces deux extrêmes, il y a le secteur du résidentiel dont la prime moyenne a également évolué de manière stable ces derniers mois malgré les performances exceptionnelles d’Aedifica, spécialisée dans les maisons de repos. Cela s’explique principalement par l’augmentation de capital de Xior.
Finalement, le secteur des bureaux a aussi vu sa prime moyenne se stabiliser depuis le début de l’année, autour des 5 %. Ceci est le reflet d’une situation qui commencerait à s’améliorer légèrement sur le marché des bureaux belges. Cependant, la croissance viendra de la capacité des SIR à innover pour s’adapter aux besoins en pleine évolution des locataires. Des bureaux fixes, ils se dirigent de plus en plus vers les solutions flexibles… Certaines SIR profitent largement de cette tendance telles qu’Intervest Offices & Warehouses grâce au concept Re-Flex.
Conclusion
Bien que la prime moyenne des SIR fluctue toujours aux alentours des 30 %, la dispersion entre la performance des acteurs de la logistique et du retail nous convint que nous atteignons des niveaux où il est essentiel de bien comprendre les fondamentaux de chaque SIR en évitant de réfléchir uniquement selon une logique de secteurs. Ceci permettant d’identifier les sociétés sous-valorisées des autres en tenant compte des contextes dans lesquels elles évoluent.
Sous l’impulsion de Frank Vranken, notre Chief Strategist, nos spécialistes gèrent activement un mandat immobilier investissant principalement dans l’immobilier belge coté en bourse, c’est-à-dire dans des actions de Sociétés Immobilières Réglementées (ou SIR, anciennement SICAFI). Notre équipe d’experts sélectionne pour ce faire les meilleures SIR, au meilleur moment, sur base de critères objectifs et de notre connaissance du marché.
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