De kwaliteit verhogen als bescherming tegen geopolitieke risico’s
6 mins to read this article
Daniele Antonucci
Daniele Antonucci is a managing director, co-head of investment and chief investment officer at Quintet Private Bank. Based in Luxembourg, he jointly chairs the investment committee, owning decision-making and performance outcomes. Daniele oversees the investment research and strategy feeding into portfolios and the teams of specialists across macro, fixed income, equities, private markets, fund solutions and structured products. He leads the network of chief strategists, formulating and communicating the house view on the economy, markets and investing to financial advisors, clients and the media.
Prior to joining Quintet in 2020 as chief economist and macro strategist, Daniele served as chief euro area economist at Morgan Stanley in London. He completed the High Performance Leadership Programme at Saïd Business School, University of Oxford, holds a master’s degree in economics from Duke University and graduated from the Sapienza University of Rome. A lecturer at the Luxembourg School of Business, Daniele is a published author in economics journals, a frequent contributor to investment media, a speaker on CNBC and Bloomberg TV, and an ECB Shadow Council member.
Wat u moet weten
- Geopolitiek blijft de krantenkoppen domineren en heeft de afgelopen maand voor periodes van marktvolatiliteit gezorgd, maar er zijn talrijke mogelijke uitkomsten. Een de-escalatie van het conflict met Iran zou een snel herstel kunnen ondersteunen. Een langdurige verstoring zou daarentegen zwaarder op de economie kunnen wegen, de inflatie doen stijgen en de activaprijzen doen dalen.
- We verhogen de kwaliteit van onze vastrentende activa door Europese staatsobligaties en Amerikaanse Treasuries te kopen. Deze ‘veiligere’ obligaties hebben de renteverhogingen als reactie op de toenemende inflatiedruk al ingeprijsd. We financieren deze aankopen door risicovollere bedrijfsobligaties te verkopen. Op de opkomende markten kopen we obligaties in lokale munt met een hogere rating en verkopen we obligaties in harde valuta met een lagere rating.
- We verhogen ook de kwaliteit van onze actieve aandelenpositie. Ten opzichte van onze langetermijnspreiding zijn we nu overgegaan van een onderweging naar een neutrale positie in Amerikaanse aandelen en van een lichte overweging naar een neutrale positie in Europese aandelen. De geschiedenis leert ons dat de Amerikaanse markt veerkrachtiger is in periodes van spanningen. De VS zijn ook minder blootgesteld aan het conflict met Iran, aangezien ze niet afhankelijk zijn van olietransport via de Straat van Hormuz.
Opmerking: elke verwijzing naar de positionering van de portefeuille heeft betrekking op onze discretionaire kernportefeuilles. Cliënten die in andere strategieën of in portefeuilles op maat of adviesportefeuilles belegd zijn, dienen hun client advisor te raadplegen voor meer informatie.
De verstoringen van de olietoevoer en hun impact op de markt begrijpen
De afgelopen weken kenden de markten forse schommelingen, waarbij korte oplevingen plaats maakten voor dalingen. De belangrijkste aanleiding was het conflict met Iran, dat zowel aandelen als obligaties onder druk zette en eerdere winsten tenietdeed. De directe economische gevolgen zijn duidelijk: hogere olieprijzen stuwen de inflatie omhoog en jagen de obligatierentes op. Als gevolg daarvan hebben de markten hun verwachtingen bijgesteld: het idee van renteverlagingen maakt plaats voor de mogelijkheid van renteverhogingen.
Ook wij hebben ons basisscenario bijgesteld. We verwachten nu een tragere economische groei, hogere inflatie en een ander rentepad. Voor de eurozone en het Verenigd Koninkrijk verwachten we renteverhogingen, terwijl we nog steeds denken dat de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) later dit jaar wellicht een renteverlaging zou kunnen doorvoeren, ook al zij het maar één enkele in plaats van twee zoals we eerder aannamen. De situatie blijft zeer onzeker, waarbij de markten schommelen tussen angst voor escalatie en tekenen van mogelijke ontspanning. De hamvraag is hoelang het conflict zal duren en hoe dit de oliestromen en, uiteindelijk, de prijzen zal beïnvloeden.
Het knelpunt is de Straat van Hormuz, waar ongeveer 20% van de wereldwijde oliestromen doorheen gaat. Dat is een aanzienlijke hoeveelheid, maar het grootste deel van die olie gaat naar Azië, niet naar Europa of de VS. China neemt ongeveer de helft daarvan voor zijn rekening, maar zijn energiebronnen zijn goed gediversifieerd, zodat olie slechts ongeveer één vijfde van zijn energieverbruik uitmaakt. China beschikt ook over aanzienlijke strategische reserves. Dus hoewel een verstoring van de aanvoer van belang zou zijn voor wereldwijde importeurs, is de impact ervan wellicht niet zo groot als dat cijfer van 20% suggereert.
Politiek en financiering beperken de militaire betrokkenheid van de VS
Geopolitieke gebeurtenissen leiden zelden tot rechtlijnige marktbewegingen. Prijzen evolueren naarmate de waarschijnlijkheden veranderen, soms grillig. Wanneer de kans op extreme neerwaartse scenario's begint af te nemen, stabiliseren de markten vaak, zelfs zonder dat het onderliggende conflict volledig opgelost is.
Een langdurig conflict vormt een risico voor beleggers, maar een conflict dat korter duurt dan verwacht zou ook een beursrally kunnen veroorzaken. Een mogelijke katalysator zou de Amerikaanse politiek kunnen zijn. Het Congres moet nog steeds extra financiering goedkeuren om de Amerikaanse militaire operaties in Iran te verlengen, en dat op een moment dat de obligatierentes stijgen en de bezorgdheid over de inflatie en de overheidsuitgaven toeneemt.
Die goedkeuring is verre van zeker. De VS lijken tot nu toe naar schatting 20-30 miljard dollar te hebben uitgegeven, waarbij analisten wijzen op kosten van minstens een half miljard dollar per dag. Voor alle bijkomende financiering voor de oorlog in Iran zijn 60 stemmen in de Senaat nodig, en geen 50. Dit betekent dat het Witte Huis minstens acht Democraten nodig heeft, ervan uitgaande dat de Republikeinen allemaal eensgezind voor zijn, wat volgens ons niet het geval is.
De tussentijdse verkiezingen vormen een extra beperking, aangezien er een reële kans bestaat dat de Democraten de meerderheid in het Congres behalen. Dat vermindert het politieke belang om een langdurig conflict in stand te houden, vooral nu de populariteit van Trump afneemt, aangezien kiezers zich meer en meer zorgen maken over de brandstof- en voedselprijzen. Daarom zou een langdurig conflict een groter politiek risico kunnen inhouden op binnenlands dan op buitenlands vlak, wat de huidige regering zou kunnen ontmoedigen om langdurige militaire acties te ondernemen.
De gevolgen van de inflatiepiek van 2022 en wat er vandaag anders is
Toen Rusland in 2022 Oekraïne binnenviel, was de inflatie al hoog en de consumentenvraag was sterk na de heropening na de pandemie. Tegelijkertijd stonden de toeleveringsketens onder druk en er was op grote schaal een tekort aan arbeidskrachten, wat de prijzen nog verder onder druk zette.
Een deel van die druk kwam ook voort uit de afhankelijkheid van Europa van Russisch gas. Toen die leveringen verstoord werden, stegen de consumentenprijzen sterk en de inflatieverwachtingen namen toe. De centrale banken reageerden met agressieve renteverhogingen, die begonnen vanaf negatieve niveaus in de eurozone en bijna nulniveaus in de VS en het VK. Deze maatregelen werkten door in de markten en leidden tot een brede herwaardering van de verschillende activaklassen.
Vandaag is de situatie minder kwetsbaar. De energiemix van Europa is aanzienlijk veranderd: Russisch gas maakt nu slechts een klein deel uit van de totale invoer. Aardgas uit de VS, Noorwegen en van andere producenten heeft, samen met hernieuwbare energieën, een groot deel van die kloof gedicht. Daardoor lijkt het effect van de recente stijging van de olieprijs op de globale inflatie beperkter. De richtrente is ook hoger dan in 2022 en de consumenten- en de arbeidsmarkt, evenals de toeleveringsketens, staan niet meer onder dezelfde druk.
Dit alles betekent dat we ons in een andere situatie bevinden dan in 2022. Maar nadat ze de inflatie destijds onderschat hebben, lijken beleggers en beleidsmakers nu gevoeliger voor het risico van een stijgende inflatie.
Onze strategie naarmate het conflict in het Midden-Oosten evolueert
Geopolitiek domineert het nieuws, maar de realiteit is dat er talrijke mogelijke uitkomsten zijn. Een plotse de-escalatie zou een relatief snel herstel kunnen ondersteunen, waardoor het vertrouwen van consumenten, bedrijven en beleggers een impuls zou krijgen. Een langdurig conflict zou de economische groei kunnen belemmeren, de inflatie en de rente kunnen omhoogdrijven en de activaprijzen kunnen doen dalen.
Op lange termijn worden de aandelenmarkten doorgaans meer beïnvloed door fundamenten en winsten dan door geopolitieke gebeurtenissen. Onze prioriteit is om belegd te blijven, rendementen op te bouwen en gediversifieerd te blijven, zodat de zwakte op één gebied elders kan worden gecompenseerd, en om onze positie geleidelijk aan te passen in plaats van te reageren op kortetermijnschommelingen. Dit is de benadering die we hanteren om strategieën te ontwikkelen die verschillende scenario's aankunnen.
We blijven beleggen in goud, grondstoffen in het algemeen en inflatiegelinkte obligaties om ons te beschermen tegen inflatie en geopolitieke risico’s. Belangrijk is dat, hoewel we verwachten dat de Amerikaanse dollar op lange termijn zal verzwakken naarmate beleggers uit de opkomende markten hun reserves diversifiëren, de dollar in tijden van spanningen opnieuw zijn sterkte getoond heeft. Tactisch gezien, hebben we onze blootstelling aan de dollar daarom weer teruggebracht naar een neutraal niveau, waardoor we het risico verkleinen om aan de verkeerde kant te staan bij een klassieke vlucht naar veilige havens.
Bovendien is onze 'verzekering' (warrant) door de recente volatiliteit in waarde gestegen, waardoor de initiële kosten terugverdiend zijn (we gebruiken dit instrument waar de kennis en ervaring van de cliënt en de regelgeving en beleggingsrichtlijnen dit toestaan). We hebben deze winst veiliggesteld en blijven de rest aanhouden tot in juni om neerwaartse risico's te beperken, mocht de volatiliteit aanhouden.
Herschikking om de veerkracht van de portefeuille te versterken
Wat vastrentende waarden betreft, bieden veiligere staatsobligaties nu een betere prijskwaliteitverhouding ten opzichte van risicovollere obligaties. Hun hogere rendementen en lagere prijzen houden al rekening met een aanzienlijk aantal renteverhogingen, meer dan wij denken dat de centrale banken van plan zijn door te voeren. Anderzijds is de extra compensatie die risicovollere obligaties bieden klein en ze rechtvaardigt naar onze mening het bijkomende risico niet. We kopen daarom Europese staatsobligaties om een overwogen positie op te bouwen en Amerikaanse Treasuries – terwijl we onze blootstelling onder onze referentie voor langetermijnactivaspreiding houden – en verkopen risicovollere Europese kwaliteitsobligaties, wereldwijde hoogrentende obligaties en obligaties in harde valuta van de opkomende markten.
Door de recente verkoopgolf is de waarde gedaald van de aandelen die het meest blootgesteld zijn aan het conflict. Ze maken nu een kleiner deel uit van de portefeuille. Dit biedt ons de kans om de portefeuille weer in evenwicht te brengen en terug te keren naar de oorspronkelijke niveaus, rekening houdend met regionale specificiteiten. Met dezelfde discipline die we hanteerden tijdens de douanerechtenaankondigingen op ‘Bevrijdingsdag’ herstellen we niet de overweging in Europese aandelen die we eerder hadden, maar keren we gewoon terug naar neutraal, terwijl we een kleinere overweging in de opkomende markten handhaven. Deze aanpassing verhoogt ook de tactische weging van Amerikaanse aandelen, een markt die vaak meer veerkracht getoond heeft, beter afgeschermd is van het conflict en doorgaans minder gevoelig is voor olieprijzen. Daardoor denken we dat de globale kwaliteit van onze aandelenposities verbetert.
We verhogen ook lichtjes onze blootstelling aan obligaties van de opkomende markten in lokale valuta, hoewel dit een klein aandeel in de totale portefeuille vertegenwoordigt. We blijven van mening dat deze activaklasse aantrekkelijke rendementen biedt, diversificatie toevoegt en een blootstelling biedt aan olie-exporteurs buiten het Midden-Oosten. Deze klasse zou ook kunnen profiteren als het conflict met Iran eindigt en de Amerikaanse dollar zijn dalende trend op lange termijn hervat.
Geopolitieke gebeurtenissen kunnen bezorgdheid opwekken en het is normaal dat u zich afvraagt wat er gaat gebeuren en wat dit betekent voor de economie en de markten. Naarmate de situatie evolueert, blijven we alert voor signalen die van belang zijn voor beleggers en passen we onze strategie en positionering aan, met de nadruk op diversificatie en veerkracht van de portefeuille op lange termijn.
Disclaimer
Dit document is bedoeld als marketingmateriaal. Dit document werd opgesteld door Puilaetco, a Quintet Private Bank (Europe) S.A. branch ("Puilaetco"), met kantoor gevestigd aan de Vorstlaan 25, bus 14 te 1170 Brussel (ingeschreven in de KBO onder het nummer 0755.503.702). Puilaetco is het Belgische bijkantoor van Quintet Private Bank (Europe) S.A., die haar maatschappelijke zetel heeft in het Groothertogdom Luxemburg en onder toezicht staat van de CSSF.
We hebben geen rekening gehouden met de persoonlijke situatie, noch met de beleggingsdoelstellingen en de financiële situatie van de bestemmeling(en). Het document is geen en mag niet worden beschouwd als aanbod of verzoek tot aan- of verkoop of als beleggings-, juridisch of fiscaal advies. Bijgevolg raden wij de cliënten ten zeerste aan om hun adviseurs te contacteren alvorens een fiscale of beleggingsbeslissing te nemen op basis van de informatie in dit document.
De informatie in het document werd verkregen van betrouwbaar geachte bronnen. Beleggen brengt risico’s met zich mee en de waarde van beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst. Alle prognoses en voorspellingen zijn gebaseerd op een aantal veronderstellingen en aannames over de huidige en toekomstige marktomstandigheden en er is geen garantie dat het verwachte resultaat uiteindelijk zal worden behaald. De uitgedrukte meningen kunnen op elk ogenblik zonder kennisgeving worden gewijzigd en kunnen verschillen van andere standpunten uitgedrukt in andere documenten.
Puilaetco is houder van alle intellectuele eigendomsrechten op de inhoud van dit document, tenzij uitdrukkelijk anders is aangegeven. Het is niet toegestaan om de inhoud van dit document geheel of gedeeltelijk, op welke wijze dan ook, te vermenigvuldigen of verder te verspreiden zonder de voorafgaande schriftelijke toestemming van Puilaetco. In de privacyverklaring op onze website staat hoe wij met uw gegevens omgaan: Gegevensbescherming.